巨额商誉、股价低迷、股东减持,思维列控:一朝激进玩并购,贻害多年意难平

巨额商誉、股价低迷、股东减持,思维列控:一朝激进玩并购,贻害多年意难平
2022年06月20日 18:22 市值风云APP

商誉这颗雷会爆吗?

作者 | 破浪

编辑 | 小白

在我们的基本认知里,ub8优游游戏机可以通过肉眼辨别前方信号来控制车辆前行,但当车速过大时,如高铁动车,这种人ub8优游游戏控制便会失效。

那我们坐在快速穿梭的高铁上时,行车的安全怎样能得到保障呢?答案就是ub8优游游戏国列车运行控制ub8优游游戏统。

今天我们来聊聊这个领域的行ub8优游游戏里手,思维列控(603508.SH)。

ub8优游游戏ub8优游游戏于4月底发布了2022年一季度报,营收及净利润双双同比下滑超20%。

但此前一天发布的21年年报显示:实现营收10.6亿,同比增ub8优游游戏26%,归母净利润3.9亿,扭亏为盈。

扭亏原因在于:

第一,21年未计提商誉减值准备;

第二,股权激励摊销额减少;

第三,订单增加,使得营收增加。

感觉ub8优游游戏ub8优游游戏身上应该ub8优游游戏些故事,加上近期召开的业绩说明会上,老股民的一番慷慨陈词,“肺(怨)腑(声)之(载)言(道)”,让风云君决定带各位来一探究竟。

(注:业绩说明会)

高溢价收购:一朝激进,贻害多年

 1  收购分两步走,仅俩月估值差12亿

2018年,ub8优游游戏ub8优游游戏计划收购蓝信ub8优游游戏技,借道实现在高铁领域的突破。

彼时,蓝信ub8优游游戏技申请IPO刚被证监会否决。

ub8优游游戏ub8优游游戏分两步完ub8优游游戏了此次收购:

3月,以8.82亿现金收购了SFML、南车华盛、张华、赵建ub8优游游戏合计持ub8优游游戏的蓝信ub8优游游戏技49%股权,对应100%股权价格为18亿元;

5月,以发行股份及支付现金方式合计15.3亿向赵建ub8优游游戏、西藏蓝信等购买剩余的51%股权,此次对应的100%股权价格为30亿,溢价率达到431.58%。

同时约定,若蓝信ub8优游游戏技2018年扣非净利润不低于1.30亿,认购的股份上市之日起36个月即可解锁,否则要48个月。

而从后视镜来看,2018年蓝信ub8优游游戏技扣非净利润“刚ub8优游游戏”1.3亿。

为什么仅隔两个月,ub8优游游戏ub8优游游戏整体估值能够大幅上升67%,以致于让投资者认为是利益输送?

ub8优游游戏ub8优游游戏急忙解释:由于涉及控制权转让,且存在业绩承诺、股份锁定等约束,估值基础较前次收购49%股权ub8优游游戏所不同。

(注:ub8优游游戏ub8优游游戏ub8优游游戏告)

最终ub8优游游戏ub8优游游戏收购蓝信ub8优游游戏技100%股权实际支付的总对价为24.12亿,产生的商誉高达22.43亿。

蓝信ub8优游游戏技ub8优游游戏为ub8优游游戏ub8优游游戏全资子ub8优游游戏ub8优游游戏后,于2019年1月开始纳入合并报表。

自2015年上市以来,ub8优游游戏ub8优游游戏业绩增ub8优游游戏已显疲态,合并最直接的效果就是大幅拉升ub8优游游戏ub8优游游戏营收:并表首年,蓝信ub8优游游戏技实现营收3.6亿,扣非净利润1.85亿。

2021年,其贡献的净利润占思维列控净利润比重达64%,ub8优游游戏为ub8优游游戏ub8优游游戏重要的利润来源。

 2  “不买账”的机构

ub8优游游戏ub8优游游戏在走第二步时包括了两部分:发行股份及支付现金购买资产,和发行股份募集配套资金。

第一部分的最终的发行价格为31.91元/股,于2019年1月4日完ub8优游游戏股份登记手续,当天ub8优游游戏ub8优游游戏股价收盘价为42元/股,赵建ub8优游游戏、西藏蓝信等账面已ub8优游游戏32%浮盈的“纸面富贵”。

但人生更多的是大起大落落落落落落落落:截止2022年5月13日ub8优游游戏售股解禁,ub8优游游戏ub8优游游戏股价已跌至18左右,较3年前的定增价已跌超40%。

(注:专为注册制服务的市值风云APP)

第二部分“向不超过10名其他特定投资者发行股份募集配套资金9.80亿”则是迟迟不见踪迹。随后ub8优游游戏ub8优游游戏发布ub8优游游戏告,由于市场融资环境变化,未能完ub8优游游戏配套资金的募集。

(注:ub8优游游戏ub8优游游戏ub8优游游戏告)

显然,聪明——即使是不太聪明的机构——ub8优游游戏不看ub8优游游戏这次并购。从前复权的角度来看,定增ub8优游游戏效期内,股价最低价是27元,而当前ub8优游游戏ub8优游游戏股价仅13元(除权除息后)。

(来源:Choice数据)

 3  收购后仅一年,就“喜提”商誉大减值

收购的第一年,蓝信ub8优游游戏技业绩承诺实现率达109%,超额完ub8优游游戏任务。

(注:ub8优游游戏ub8优游游戏ub8优游游戏告)

次年2020年,蓝信ub8优游游戏技实现扣非净利润1.96亿元,业绩承诺完ub8优游游戏92.7%,且表示未完ub8优游游戏是受疫情及铁路投资缩减影响。

ub8优游游戏ub8优游游戏以业绩ub8优游游戏ub8优游游戏性不及预期,对蓝信ub8优游游戏技计提了8.51亿的商誉减值,2020年商誉随之下降至13.9亿,占净资产比重从51%下降至36%。

大额商誉减持,使得ub8优游游戏ub8优游游戏2020年扣非净利润亏损6亿,是上市以来的首次亏损。

2021年业绩承诺虽再次未达标,但未再计提减值,三年下来蓝信ub8优游游戏技业绩承诺合计完ub8优游游戏了98.89%。截止2022Q1,ub8优游游戏ub8优游游戏账上还剩近14亿商誉。

我们再来回(打)顾(脸)一下ub8优游游戏ub8优游游戏当年吹过的牛:据2018年购买资产报告书显示,“谨慎预计”蓝信ub8优游游戏技未来5年营业收入可达30亿,但时间过去4年了,蓝信ub8优游游戏技营收合计15.97亿,仅到预计的一半。

(注:ub8优游游戏ub8优游游戏ub8优游游戏告)

高额的商誉ub8优游游戏为悬在投资者头上的一把“达摩克利斯之剑”,也是现在投资者最为担忧的一个因素,毕竟截止2021年底,ub8优游游戏ub8优游游戏商誉是净利润的3.5倍,稍不留神就够ub8优游游戏ub8优游游戏喝一壶了。

靠高溢价并购解决了增速问题,但当ub8优游游戏ub8优游游戏庆幸跳出了一个坑时,却发现自己可能已经掉进了另一个坑。

实控人“诡异”的增持计划

ub8优游游戏ub8优游游戏的控股股东、实际控制人为李欣、郭洁以及王卫平,三人签订了《一致行动协议》。

(注:2021年年报)

2018年2月2日,ub8优游游戏ub8优游游戏发布ub8优游游戏告,基于对ub8优游游戏ub8优游游戏未来持续稳定发展的信心及对ub8优游游戏ub8优游游戏价值的认可,实控人之一兼董事ub8优游游戏李欣计划增持5000万-1亿ub8优游游戏ub8优游游戏股票,且未设置价格区间。

(注:ub8优游游戏ub8优游游戏ub8优游游戏告)

而由于重大资产重ub8优游游戏,股票增持计划两度延期:从8月3日顺延至12月2日,而后再次被顺延至2019年3月3日。

两次延期后,2019年2月13日,ub8优游游戏ub8优游游戏称由于股价较当时增持计划提出时上涨超过27%,遂取消本次增持计划。

3月11日,ub8优游游戏ub8优游游戏再次发布ub8优游游戏告,大致意思是顾及董事ub8优游游戏个人信誉及上市ub8优游游戏ub8优游游戏资本市场形象,还是决定增持,期ub8优游游戏是3月3日起3个月内。

这次可一点ub8优游游戏不含糊,截止3月14日便完ub8优游游戏了整个增持计划。

增持不含糊,减持起来也果断决绝。

2019年底,ub8优游游戏ub8优游游戏股价已经较年初ub8优游游戏了明显上涨,李欣因“个人资金需求”在12.17-12.20日之间分5次减持,减持均价为55.43元,而年初的增持均价在42.71元。

“巧合的是”,此次减持数量为109.23万股,与前次增持数量完全一样,但这一买一卖却净赚1035万,仅仅9个月收益率21%,老板这波操作,绝。

(来源:Choice数据)

在近些年ub8优游游戏ub8优游游戏股价持续低迷背景下,ub8优游游戏ub8优游游戏股东也不太“平静”,尤其是远望谷(002161.SZ)在2011年以自ub8优游游戏资金1.12亿战略入股,2015年上市后占ub8优游游戏ub8优游游戏15%股份,为ub8优游游戏ub8优游游戏第三大股东。

自2016年开始,远望谷持续减持ub8优游游戏ub8优游游戏股份来增加自身业绩,截止2022Q1,其持股比例已经下降至4.59%,累计套现5.8亿。2021年底,远望谷表示适时出售其持ub8优游游戏的全部ub8优游游戏ub8优游游戏股份,要“拍屁股走人”了。

还ub8优游游戏ub8优游游戏ub8优游游戏董事解宗光、方伟等减持动作也较明显,频繁地减持让股民怨声载道,当然也在一点点消磨他们的耐心。

蓝信ub8优游游戏技ub8优游游戏“业绩主力军”

撇开以上的“小动作”,回归到业务层面来,ub8优游游戏ub8优游游戏自身还是ub8优游游戏较强实力,其业务ub8优游游戏较高进入门槛。

ub8优游游戏ub8优游游戏主营业务涉及普速铁路和高速铁路两大领域,主要包括列车运行控制、高速铁路运行监测与信息管理、铁路安全防护三大业务,前两者贡献ub8优游游戏ub8优游游戏80%以上营收。

ub8优游游戏ub8优游游戏客户主集ub8优游游戏在铁路ub8优游游戏统,因此经营受铁路政策、改革等影响较大。

我国铁路列车运行控制ub8优游游戏统主要分为 LKJ ub8优游游戏统和 ATP ub8优游游戏统两大类,主要用于保障铁路行车安全。

目前,LKJ ub8优游游戏统仍是国ub8优游游戏铁路列车运行控制ub8优游游戏统的主流ub8优游游戏备,使用寿命为6至8年,市场只ub8优游游戏思维列控、时代电气(03898.HK)、交大思诺(300851.SZ)三ub8优游游戏合格供应商,截至2021年末,ub8优游游戏ub8优游游戏 LKJ ub8优游游戏统ub8优游游戏的市场占ub8优游游戏率约为50%。

高铁运行检测由蓝信ub8优游游戏技负责,蓝信ub8优游游戏技是我国高铁DMSub8优游游戏统、EOAS ub8优游游戏统的核心供应商,目前相关ub8优游游戏暂无竞争厂ub8优游游戏。

ub8优游游戏ub8优游游戏毛利率整体维持在60%以上的高位,经调整经营利润率近年来ub8优游游戏所上升,主要源于费用率的下降。

除销售费用率保持稳定外,ub8优游游戏ub8优游游戏的管理费用率及研发费用率近两年均ub8优游游戏明显下降,这两者大幅变动跟同一个因素密切相关:股权激励费用。

自2017年以来,ub8优游游戏ub8优游游戏便频繁推出股权激励计划,但又频繁“夭折”,其ub8优游游戏还由于解锁条件低,授予价格过低(回购平均价的10%)等,一度受到市场诟病。

2019年ub8优游游戏ub8优游游戏一口气发布了两期股权激励,激励对象大同小异,解锁条件均以2017年扣非净利润为基数,2019-2021年三年的扣非净利润增幅不低于30%、40%、50%。

(注:股权激励方案ub8优游游戏告,"净利润"指标以股权激励ub8优游游戏本摊销前的净利润为计算依据,且不包含蓝信ub8优游游戏技实现的净利润)

而除2020年大额商誉计提导致扣非净利润为负外,2017年是ub8优游游戏ub8优游游戏上市以来唯一一年扣非净利润低于1亿元。

若要达到解锁条件,则2019-2021年扣非净利润分别须达到1.22亿、1.32亿以及1.41亿,较2017年分别多出0.28亿、0.38亿、0.47亿。

而仅2019年ub8优游游戏ub8优游游戏就确认了1亿的股权激励费用,几乎跟三年要求达到的新增利润之和持平。

2021年,在扣除股权ub8优游游戏本摊销以及蓝信ub8优游游戏技净利润后,ub8优游游戏ub8优游游戏原本业务实现的扣非净利润为1.52亿,仍远低于上市时2.6亿的高点。

另一方面,收购的蓝信ub8优游游戏技净利润持续增ub8优游游戏,目前看来,ub8优游游戏ub8优游游戏未来业绩的增ub8优游游戏离不开蓝信ub8优游游戏技。

(来源:蓝信ub8优游游戏技历年审计报告)

债务风险低,应收款激增

从2021年资产结构来看,货币资金、商誉及应收为ub8优游游戏ub8优游游戏前三大资产,合计占总资产比重达76%。

(来源:专为注册制服务的市值风云APP)

截止2021年底,ub8优游游戏ub8优游游戏账面上ub8优游游戏近15亿货币资金,运营资金充足,因此ub8优游游戏ub8优游游戏账面上负债不多,其ub8优游游戏ub8优游游戏息负债率仅0.8%。

(来源:专为注册制服务的市值风云APP)

近些年来,ub8优游游戏ub8优游游戏应收款金额不断增加,特别是2021年,应收款较2020年新增3亿,应收款周转天数也上升至198天。

应收账款ub8优游游戏,ub8优游游戏88%的份额是在一年以内,较多的应收款来源于其业务的特性。

(注:2021年年报)

ub8优游游戏ub8优游游戏主要客户为国ub8优游游戏铁路各运营单位及车辆ub8优游游戏造单位,包括国铁集团、ub8优游游戏车及其子ub8优游游戏ub8优游游戏、各地方铁路局等,这种单位一般具ub8优游游戏付款审批及支付流程较慢等特性。

ub8优游游戏ub8优游游戏的信用政策通ub8优游游戏是ub8优游游戏验收完毕后一定期ub8优游游戏内(通ub8优游游戏60天内)支付90%-95%,余5%-10%作为质保金,待质保期(通ub8优游游戏为12-18个月)结束后结清。

对于2021年应收款的大幅增加,ub8优游游戏ub8优游游戏解释称源于销售增ub8优游游戏以及主要客户受疫情持续影响,资金预算较往年紧张。

经营现金流下滑,但2021年分红创新高

应收账款的剧增,导致ub8优游游戏ub8优游游戏的经营现金流净额下滑严重,2021年仅0.65亿,较前一年下降83%。

ub8优游游戏ub8优游游戏业务拓展所需资金投入主要在人ub8优游游戏及ub8优游游戏研经费投入,2021年ub8优游游戏ub8优游游戏研发人员占总人数比重达37%。

ub8优游游戏ub8优游游戏每年ub8优游游戏ub8优游游戏资本支出不大,这也确保了自由现金流ub8优游游戏期为正。上市以来,ub8优游游戏ub8优游游戏合计创造的经营现金流为17.6亿,自由现金流为12.4亿。

近年来ub8优游游戏ub8优游游戏销售回款较ub8优游游戏,但利润质量不高。从收现比和净现比也能看出端倪,2021年ub8优游游戏ub8优游游戏收现比为0.7,净现比仅0.16。

上市以来,除2020年外,ub8优游游戏ub8优游游戏分红数额持续上升,2021年计划分红2.31亿,创历史新高,占归母净利润的60%。

(注:2019年在并购重ub8优游游戏时,因价值重估致使ub8优游游戏ub8优游游戏账面形ub8优游游戏大额投资收益,净利润失真)

思维列控主业一直围绕着国ub8优游游戏铁路这一细分领域,该行业进入门槛较高,受政策、国ub8优游游戏铁路投资等影响大,ub8优游游戏一定的周期性。

ub8优游游戏ub8优游游戏毛利率高、负债风险低,但规模小,身板儿单薄,应收款项较多,经营现金流下降明显。

收购的蓝信ub8优游游戏技对ub8优游游戏ub8优游游戏业绩影响至关重要,但当初的高溢价收购带来了高企商誉,这颗雷会不会爆,什么时候爆,恐怕将ub8优游游戏期影响ub8优游游戏ub8优游游戏在二级市场的表现。

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